Covert Defences:

Reassessing the Regulation of Private Placements in Canadian Takeover Bids

Résumé

Le présent article examine l’utilisation des placements privés comme moyen de défense dans le contexte des offres publiques d’achat non sollicitées au Canada. Alors que les pilules empoisonnées (régimes de droits des actionnaires) ont traditionnellement retenu l’essentiel de l’attention des autorités de réglementation et de la doctrine, les placements privés ont suscité peu d’intérêt. En analysant de façon critique deux décisions clés sur des placements privés, l’article soutient que les commissions des valeurs mobilières s’en sont indûment remises aux conseils d’administration des sociétés visées en analysant les placements privés au regard de l’appréciation commerciale et des obligations fiduciaires. Cette approche s’écarte du principe fondamental de l’Instruction générale canadienne 62-202 (IG 62-202), qui privilégie le choix des actionnaires et vise à empêcher les tactiques qui compromettent l’équité et la transparence du processus d’offre.

L’article soutient que l’analyse réglementaire devrait se concentrer d’abord sur l’effet d’une mesure sur la capacité des actionnaires de répondre à une offre, et non sur les intentions déclarées du conseil. Il propose un cadre d’analyse plus étroit et précis: une fois établi que la société visée n’a pas besoin de financement pour assurer la continuité de son exploitation, les commissions des valeurs mobilières devraient déterminer si le placement privé a été effectué pendant une offre ou en prévision de celle-ci et si son effet dilutif porte atteinte au choix des actionnaires. Ce critère fondé sur l’effet s’harmonise davantage avec l’IG 62-202 et évite d’entraîner les commissions des valeurs mobilières dans l’examen des obligations fiduciaires, question qu’il convient mieux de laisser aux tribunaux. Réorienter la surveillance réglementaire de cette manière permettrait de renouer avec l’intérêt public, de renforcer la protection des actionnaires et de faire en sorte que les placements privés ne servent pas d’outils d’enracinement déguisés dans le régime canadien des offres publiques d’achat.